零食圈大变局：万辰等量贩龙头崛起，传统企业三只松鼠等突围

当前，零食板块格局出现微妙变化：一方面是量贩赛道崛起成为生力军，另一方面是传统企业通过多种方式探索新增长路径。

2025年，中国休闲食品行业规模达11804亿元，行业集中度提升，下沉市场持续优化，向优质企业主导格局演进。消费者追求高性价比，推动零食行业走向硬折扣与高端性价比模式，量贩零食成线下核心赛道。

2025年，行业业绩两极分化显著，万辰集团（300972.SZ)、鸣鸣很忙(1768.HK)两大量贩龙头营收合计1176.29亿元，净利润35.41亿元，远超传统零食品牌；传统企业营收与利润普遍承压、毛利率下滑，量贩零食毛利率偏低但稳步提升。在机构看来，零食下沉市场空间广阔，量贩零食门店仍有较大扩张潜力，双寡头格局明确。2026年一季度，洽洽食品（002557.SZ)、三只松鼠(300783.SZ)等传统企业通过内部变革与渠道调整实现业绩修复，探索新增长路径。

(资料图片仅供参考)

行业格局

两极分化背后的量贩崛起

2025年，中国零食市场延续稳步增长态势，行业规模实现稳步突破，同时行业集中度持续提升。据艾媒咨询数据，2025年中国休闲食品行业规模已达11804亿元，较上年稳步增长。

从行业格局来看，中国零食市场仍呈现“大行业、小企业”的分散特征，但行业集中化趋势明显加速。特别是在下沉市场，白牌产品多、质量参差不齐、品质需求难以满足的问题逐步得到改善，头部企业通过打造高质量自有品牌、优化供应链布局等方式，持续抢占市场份额，驱动行业集中度提升。未来，中国零食行业将逐步形成由少数优质企业主导、中小品牌差异化补充的竞争格局。

而在三只松鼠2025年年报中，公司对所处的行业有着理性认识：“消费者对于高性价比商品的需求日益增强，推动零食行业向硬折扣及高端性价比的模式发展。相较于如日用百货等其他快消品类，零食的组货操作相对简易、价值链压缩空间较大、物流建设相对容易，使其成为最适合折扣化经营的品类之一。”

随着消费者对零食的质价比需求提升，对“物超所值”的追求推动了零食行业向硬折扣及高端性价比方向发展。零食行业内的企业可以通过规模化采购、供应链精细化管理和成本控制来优化价格体系，确保高性价比产品的持续供给，进一步提升市场竞争力。

实际上，近年来，新兴渠道量贩零食凭借高周转、高效率、性价比成为线下核心成长赛道，实现快速发展。从行业实践来看，头部企业已跑通成熟单店模型，实现门店快速扩张。

同时，2025年零食行业上市公司年报数据也显示，零食零售企业业绩两极分化显著。以万辰集团（旗下品牌“好想来”等)和鸣鸣很忙(旗下品牌“赵一鸣零食”“零食很忙”等)为代表的量贩零食企业表现亮眼，而传统的零食品牌三只松鼠、来伊份、良品铺子等则普遍增长承压。

从规模体量来看，万辰集团和鸣鸣很忙两家公司的2025年营收合计达1176.29亿元，而三只松鼠、洽洽食品、良品铺子等10家公司的营收合计415亿元，10家公司的营收是万辰集团和鸣鸣很忙两家公司营收的35%；再看归母净利润，10家公司合计11亿元，是这两家公司归母净利的30%。

三只松鼠、来伊份、良品铺子2025年业绩普遍承压。其中，三只松鼠与良品铺子出现营收、净利润均下滑的局面。分开来看，三只松鼠2025年营业收入守住了百亿元大关，最终录得101.89亿元，排名第三，同比下降4.08%；扣非后归母净利润0.49亿元，同比大幅下滑84.53%。良品铺子2025年营收54.86亿元，同比减少23.38%；扣非后归母净利润亏损1.78亿元。

通过销售毛利率来看，量贩零食企业毛利率水平低于传统零食企业。比如，鸣鸣很忙销售毛利率为9.83%，万辰集团为12.18%，而传统零食行业的销售毛利率普遍在20%—30%。但回看近两年，2025年，万辰集团量贩零食业务毛利率由2024年的10.70%升至12.18%；鸣鸣很忙毛利率由7.62%升至9.83%。相比之下，传统零食行业的毛利率同期却处于下滑状态，比如来伊份、良品铺子毛利率均呈下滑态势，其中来伊份由2024年的40.56%降至30.21%，下降超10个百分点。

量贩零食企业毛利率偏低，核心原因在于其作为渠道商的定价模式，以性价比为核心，依靠大规模销售获利。随着企业规模扩大，对上游供应商的议价能力提升，采购成本下降，因此毛利率逐步改善。

传统零食行业转型突围

业绩修复与投资机会

方正证券表示，我国休闲食品饮料零售下沉市场规模从2019年的1.7万亿元增长至2024年的2.3万亿元，CAGR（年均复合增长率）为6.5%，预计下沉市场规模2029年将达到3.2万亿元，2024年—2029年CAGR为6.8%，快于高线市场的4.1%。

同时，其预计量贩零食店远期空间为86369家。截至2025年底，全国现有门店约5万家，仍有较大开店空间。而2023年底行业经过并购整合，鸣鸣很忙与万辰集团门店数量较为领先，2024年鸣鸣很忙与万辰集团分别新增7809家和9470家，2025年前三季度鸣鸣很忙新增5123家门店，行业新增门店主要由头部贡献，双寡头竞争格局明确。海外零售市场自有品牌占比普遍较高，近年来山姆会员店、胖东来等优秀零售企业的发展让消费者对自有品牌的认知和接受度不断增强，越来越多的零售企业加大自有品牌投入，看好零食量贩企业发展自有品牌。

对此，中泰证券也表示，零售行业的本质是效率之争，零食量贩赛道亦是一场规模与效率的终极竞赛。零食量贩以全链路效率为核心驱动，以高周转作为盈利基石，以规模效应与供应链整合构筑长期壁垒，通过压缩中间流通环节，打造“低价走量、薄利快跑”的硬折扣零售模式。

其强调：“当规模有效转化为供应链议价能力与精细化运营效率，才能形成难以复制的核心壁垒。短期看，零食量贩龙头单店趋势向好，规模化竞争壁垒稳固难撼，其利润率提升与开店空间均具备乐观基础；同时龙头积极迭代新店型，内部创新尝试持续落地，行业可挖掘的增量方向丰富，具备新业态跑通的期权价值。”

Wind资讯显示，自万辰集团3月18日发布2025年财报后，有26家机构对该公司给出“买入、增持、推荐和优于大势”的评级。

与此同时，传统零食企业也在积极谋求转型。以洽洽食品为例，2025年经营陷入低谷，2026年一季度重回增长轨道，一季度公司实现营业总收入22.2亿元，同比增长41.5%；实现归母净利润1.7亿元，同比增长117.8%；实现扣非归母净利润1.5亿元，同比增长156.5%。

国信证券表示，洽洽食品在2025年业绩低谷期进行了一系列深刻的内部变革，包括产品创新、渠道开拓、优化采购模式等，为2026年重回增长轨道奠定了坚实基础。今年一季度春节档的经营表现为全年业绩打下较好基础，成本下行、渠道优化、新品放量有望驱动公司在2026年迎来业绩修复。

对比来看，三只松鼠也是在2026年一季度重回增长，报告期内公司实现营收38.35亿元，同比增长3.01%；实现归母净利润2.73亿元，同比增长14.35%；实现扣非净利润2.46亿元，同比增长51.59%。

国盛证券表示，在公司调整渠道重点后，年货节带动利润顺利释放。渠道边界持续突破，生活馆探索迭代。其认为三只松鼠正持续突破渠道边界，在线上及线下持续探索新的运营方式。当前公司在高端性价比“战略及一低两高”组织经营导向指引下，进一步适配业务发展，缩短决策链路。线上推进渠道品牌及内容专业化运作，线下深耕分销体系、孵化全品类自有品牌“生活馆”新店型，立足平价社区超市定位，初步完成皖南市场布局；当前公司正持续调优，奠定未来区域扩张基础。

其给出了具体投资建议：“三只松鼠在高端性价比及一低两高组织经营导向下，持续探索新的渠道机遇，预计未来随着生活馆等业态孵化成功，将打开新的成长潜力。”